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Marco Legal da Securitização

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Postado em: 06/04/2022

Governo Federal edita a medida provisória criando o Marco Legal da Securitização

A Medida Provisória 1.103/22 publicada no dia 16 de março pelo Governo, que dispõe sobre a criação do Marco Legal de Securitização, possibilitará um avanço na consolidação do mercado de crédito de recebíveis, com efeitos diretos e indiretos em diversos setores da economia. A MP perde eficácia se não for convertida em lei no prazo de 60 dias contados da data da publicação, prorrogáveis por igual período uma única vez. O Congresso Nacional deve disciplinar, por decreto legislativo, as relações jurídicas decorrentes da MP, caso ela não seja convertida em lei no prazo mencionado. Se ela perder a eficácia, serão respeitadas as relações jurídicas constituídas e decorrentes de atos gerados durante sua vigência.

A MP representa importante avanço normativo uma vez que expande as possibilidades de securitização, criando um novo título, o Certificado de Recebíveis (CR), e proporcionando maior segurança jurídica na medida em que autoriza a criação de regime fiduciário em qualquer operação de securitização conduzia nos termos da MP – e não mais somente às operações de emissão de Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI) e Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRA). Além destas importantes inovações, a MP reforça, aprimora e consolida a legislação de securitização de recebíveis, conferindo maior segurança jurídica às operações de securitização, e vem no contexto da reforma e consolidação das normas de securitização. Com efeito, a Comissão de valores Mobiliários (CVM) editou a Resolução 60 no final do ano passado, que entra em vigor 2 de maio de deste ano e revoga as normas aplicáveis às ofertas públicas de CRI (Instrução CVM 414) e CRA (Instrução CVM 600), consolidando as normas aplicáveis a certificados de recebíveis.

A CVM precisará adotar medidas caso queira permitir a emissão e oferta pública de qualquer CR que não seja CRI e CRA com esforços restritos, nos termos da ICVM 476. Isso porque, a ICVM 476 traz um rol taxativo de valores mobiliários que podem ser emitidos, e ofertas publicamente nos seus termos e o CR ainda não se encontra descrito nesta norma.

Exemplificando o aprimoramento no mercado de securitização com a edição da MP, até então, algumas estruturas de securitização, em especial a financeira prevista na Resolução do Conselho Monetário Nacional 2.686/2000, exigiam maior criatividade dos estruturadores e advogados na definição da estrutura, a fim de conferir segurança jurídica o mais próximo possível das estruturas que contavam com o benefício do regime fiduciário (CRI e CRA). Nesse sentido, é comum notar que as operações de securitização que não contavam com o regime fiduciário acabavam sendo estruturadas com a emissão de títulos e valores mobiliários – no caso da securitização financeira, via de regra, utiliza-se debêntures nas captações locais – cujo pagamento era garantido pela cessão fiduciária dos créditos adquiridos com os recursos da captação e, também algumas vezes, pela alienação fiduciária da participação societária na companhia securitizadora detida por seus controladores. Ocorre que, no final do dia, o pagamento do título ou valor mobiliário emitido pela companhia securitizadora para obter o funding necessário para a aquisição dos respectivos direitos creditórios era efetuado com os recursos oriundos do pagamento desses mesmos creditórios adquiridos e dados em garantia ao investidor. A MP facilita a estruturação dessas operações, ao passo que permite a instituição do regime fiduciário sobre os direitos creditórios e quaisquer de seus acessórios (como as garantias) adquiridos pela companhia securitizadora – que segrega patrimonialmente os direitos creditórios adquiridos pela instituição de seu patrimônio geral, não sendo, dessa forma, necessário a constituição de garantia real sobre tais direitos creditórios ou mesmo sobre o equity da companhia securitizadora.

Claramente, a MP traça uma divisão entre colocações privadas e públicas dos CR, estando explícita a competência da CVM para editar normas e regular a oferta pública dos CR e de outros valores mobiliários representativos de operações de securitização, para regular as companhias securitizadoras que emitam CR ou outros valores mobiliários publicamente, e definir as características e o regime de prestação de informações associados aos CR e aos demais valores mobiliários emitidos por tais companhias, assim como as hipóteses de destituição e substituição destas.

A MP confere à companhia securitizadora competência mais ampla na gestão do lastro de cada emissão de CR, que foi algo bem recebido pelo mercado. Um exemplo disso é a possibilidade de a companhia securitizadora, de acordo com o que estiver estabelecido no documento de emissão do CR (que a MP trata como termo de securitização), realizar dação em pagamento dos direitos creditórios e demais bens e direitos integrantes da respectiva carteira lastro diretamente aos investidores dos CR, na hipótese de insuficiência do patrimônio afetado para a liquidação das obrigações oriundas dos CR. A dação em pagamento representa um mecanismo ou alternativa relevante em favor da resolução ou encerramento das obrigações oriundas do patrimônio afetado criado com a instituição do regime fiduciário.

A MP prevê a possibilidade de revolvência do lastro das emissões, com aplicação geral, ou seja, a revolvência passa a ser possível em qualquer operação de securitização (e não mais apenas nas operações de CRA), mediante a utilização dos pagamentos dos direitos creditórios originais vinculados à emissão para a aquisição de novos direitos creditórios. Neste ponto, a MP aparentemente conflita com a Resolução CVM 60, que proíbe a revolvência em operações de CRI. Como a CVM tem competência para regular as ofertas públicas de tais Certificados de Recebíveis, o que inclui o CRI, é esperado que este conflito seja esclarecido pela autarquia.

A MP prevê a possibilidade de “reabertura” da emissão para emissões de novas séries e classes nessa mesma emissão, devendo esta possibilidade constar do termo de securitização, o que ocorrerá mediante aditamentos ao termo de securitização para inclusão das referidas novas classes e séries, que também se apresenta como uma novidade em operações de securitização.

A MP prevê a possibilidade de celebração entre a companhia securitizadora e os investidores dos CR de promessa de subscrição e integralização de CR, portanto, sendo possível formalizar, no início da operação, o compromisso dos investidores de fazerem os aportes necessários para que a companhia securitizadora adquira os direitos creditórios elegíveis nos termos do termo de securitização. As chamadas devem observar o respectivo cronograma esperado para a aquisição de tais direitos creditórios. Importante mencionar que a MP deixa claro que o valor do CR não pode exceder ao valor total dos direitos creditórios e de outros ativos a ele vinculados.

A MP prevê que o CR pode ser emitido com cláusula de variação cambial, desde que seja integralmente vinculado a direitos creditórios com cláusula de correção na mesma moeda e emitido em favor de investidor residente ou domiciliado no exterior, podendo o Conselho Monetário Nacional estabelecer outras condições para a emissão de tais CR, inclusive sobre a emissão em favor de investidor residente no país. Atualmente, existe essa previsão de emissão em favor de investidor residente apenas para CRA.

A MP, acertadamente, consolidou o entendimento sobre a possibilidade de inclusão de prêmios, fixos ou varáveis, nas operações de securitização. Não é raro que estruturas de securitização contenham esste elemento.

Exceto com relação ao CRA (que já tinha norma expressa prevendo esta possibilidade), a MP inovou ao permitir a emissão de CR no exterior e seu registro em entidade de registro e de liquidação financeira situada no país de distribuição que cumpra com os requisitos fixados na MP.

Aspecto altamente relevante da MP é que afasta a aplicação do disposto no artigo 76 da Medida Provisória 2.158-35 às operações de securitização. O artigo prevê que quaisquer normas que estabeleçam a afetação ou a separação, a qualquer título, de patrimônio de pessoa física ou jurídica não produzem efeitos em relação aos débitos de natureza fiscal, previdenciária ou trabalhista, em especial às garantias e aos privilégios que lhes são atribuídos. Este dispositivo legal trazia insegurança jurídica às operações de securitização. Apesar de ser um grande avanço neste particular, seria ainda melhor se o artigo 76 fosse integralmente revogado, ou seja, que não se aplicasse a mais nenhuma hipótese de afetação patrimonial. A este propósito, foi apresentada proposta de emenda à MP justamente para revogar por completo o artigo 76 da MP 2.158-35.

Muito embora não esteja compreendida no escopo da MP, importante descrevermos alguns aspectos fiscais relevantes das operações de securitização e seus impactos após a edição da MP. Como é sabido e, de fato, representa uma vantagem significativa dos CRI e CRA sobre muitos outros valores mobiliários emitidos no mercado, os rendimentos auferidos por pessoas físicas que investem em CRI e CRA são isentos de imposto de renda, nos termos da Lei 11.033/2004. Contudo, referida isenção não se aplica a qualquer outro CR que seja emitido nos termos da MP, por ausência de previsão legal expressa. Ainda, nos termos da Lei 9.718/1998, podem ser deduzidas da base de cálculo do PIS e da COFINS as despesas de captação incorridas nas securitizações de créditos imobiliário, do agronegócio e financeiros, mas, novamente, por ausência de previsão legal expressa, a referida dedução não se aplica às securitizações de outros tipos de créditos, como agora é possível de se realizar nos termos da MP.

Assim, da mesma forma que mencionamos acima que a CVM precisará adotar algumas medidas, entendemos que dada a relevância dos benefícios fiscais hoje existentes apenas para CRA e CRI, e, no caso específico mencionado no parágrafo acima, também às securitizações financeiras, seria um importante incentivo para o desenvolvimento deste novo instrumento de securitização, a extensão destes benefícios também para o CR.